Надежда на арифметику

Что получится, если математически рассчитать время окончания кризиса и начало фазы подъема фондового рынка.

Наступили трудные времена. Нам хочется понять, куда мы движемся, как долго это будет продолжаться, чего стоит ждать в обозримом будущем. От ответов зависят наши планы, важные и принципиальные решения, личное и семейное благополучие, в конце концов. Любому человеку, а частному инвестору особенно, сегодня хочется знать, что его ждет «за поворотом». Только понимая чрезвычайную востребованность подобной информации в управлении инвестициями, я взял на себя смелость рискнуть и попытался с цифрами в руках и с позиций своего нынешнего знания рассчитать некоторые параметры развития современного кризиса. Не следует рассматривать полученные результаты как рекомендацию или точный расчет. Это скорее мой личный взгляд на ближайшее будущее, своеобразный «прогноз погоды» на 2009 г., но ни в коем случае не предсказание того, будет ли дождь в ближайшие выходные.

Двойная рецессия

Экспертных мнений от авторитетных специалистов вроде того, что «в 2009 г. ничего хорошего ожидать не следует» или «ситуация может начать улучшаться только во второй половине 2010 г.», прозвучало уже слишком много. Интереснее заглянуть на «кухню», где рождаются прогнозы, и попробовать на зуб арифметику расчетов — если они имеются.

Хотим мы этого или нет, но основным драйвером для выхода России, как и других развивающихся стран, из кризиса являются США. То, насколько быстро нам удастся справиться со своими трудностями, во многом зависит от успехов американской экономики. Вот почему свою арифметику надежды мы будем строить на опыте США.

Сначала немного статистики. По данным Национального бюро экономических исследований (National Bureau of Economic Research, NBER), после Второй мировой войны в США было 10 рецессий, причем длительность спада, как правило, варьировалась от 6 до 16 месяцев. Правда, были в истории и более продолжительные примеры. Рекорд был достигнут в XIX в.: 65 месяцев — с октября 1873 г. по март 1879 г. — американская экономика катилась вниз. Сегодняшний кризис любят сравнивать с Великой депрессией: тогда, после знаменитого биржевого краха 1929 г., спад продолжался 42 месяца.

Итак, любая рецессия конечна и имеет свои четко очерченные временные границы. Так было до сих пор, и я верю, что так будет и сейчас. Текущая рецессия началась, по оценке NBER, в декабре 2007 г. Когда закончится — вопрос вопросов. Например, глава ФРС Бен Бернанке допускает, что это может случиться и в нынешнем году, тогда в следующем начнется восстановление американской экономики. Но все это при условии, что антикризисные меры властей США вызовут доверие инвесторов и хотя бы некоторую стабилизацию на финансовых рынках. МВФ на сегодняшний день рассчитывает, что американская экономика вырастет в 2010 г. на 1,6%, но фонд уже несколько раз за последние месяцы пересматривал свои прогнозы в сторону ухудшения.

Не пытаясь присоединиться к числу прогнозистов, можно все же предложить собственную гипотезу и просчитать ее. Я исхожу из следующего: 1) нынешняя рецессия продолжается уже более года, и пока никаких признаков ее завершения не видно; 2) по мнению многих экспертов, она будет гораздо сильнее предыдущих, так как связана с разразившимся глобальным финансовым кризисом; 3) по расчетам МВФ, продолжительность подобных рецессий в 2 раза больше тех, которые не связаны с проблемами в банковском секторе.

Это позволяет сформулировать два сценария — оптимистический и пессимистический. Оптимистический исходит из того, что основные негативные события уже остались позади. Понятно, что новые потрясения, особенно в текущем году, приведут к значительному увеличению протяженности кризиса и к реализации пессимистического сценария.

Будем опираться на послевоенные данные. Средняя продолжительность рецессии с 1948 по 2001 г. составляет 10 месяцев. Эту величину и предлагается принять за базовую в нашем оптимистическом сценарии. В этом случае, используя оценку МВФ, продолжительность настоящей рецессии мы можем приблизительно оценить в 20 месяцев. Пессимистическая оценка, на мой взгляд, равняется 32 месяцам — это удвоенная максимальная продолжительность рецессии в 16 месяцев. Таким образом, если считать с декабря 2007 г., то нынешняя рецессия должна закончиться где-то между июлем 2009 г. и июлем 2010 г.

Уже на дне?

Однако настоящего инвестора интересует не столько вопрос о продолжительности рецессии, сколько информация о том, когда фондовый рынок достигнет наконец дна. Опыт показывает, что это происходит еще до конца рецессии. Фондовые индексы являются великолепными индикаторами, которые первыми сигнализируют о том, что дела начинают идти на поправку. Например, в начале 60-х гг. прошлого столетия за семь месяцев до окончания кризиса рынок вырос на 20%. Ту же закономерность можно было наблюдать и в другие годы. Так, во время рецессии 1990-1991 гг. за четыре месяца до окончания кризиса рынок вырос на 35%.

Исходя из наших предположений, попытаемся рассчитать время, когда рынок может достигнуть своего дна в этом цикле. В качестве наиболее близкого «технического» аналога я бы взял кризис 1973-1975 гг. Политический конфликт между странами Запада и арабским миром привел тогда к резкому росту цен на нефть. Энергетический кризис спровоцировал экономический. Именно тогда в США наблюдалось сильнейшее падение рынка за последние 50 лет, которое сопоставимо с тем, что происходит в наше время. Максимальное падение S&P 500 от своего пика до дна достигало 43,4%. Сейчас мы видим, что рынок опустился с пика в октябре 2007 г. (1565 пунктов) до текущего дна в ноябре 2008 г. (752 пункта) почти на 52%.

Чтобы достичь дна в 1970-е гг., понадобилось девять месяцев, рецессия же длилась 16. Если использовать эту пропорцию в нашем случае, то при 20-месячной рецессии существует большая вероятность того, что дно уже было достигнуто в ноябре 2008 г. — приблизительно на 12-м месяце спада. Такая оценка не выглядит слишком оптимистичной, так как подтверждается динамикой индекса S&P 500: «локальное дно» было зафиксировано 20 ноября 2008 г. и до сих пор не перекрыто. Если это в самом деле так, то данный вывод имеет очень большое значение для инвесторов, так как показывает, что можно начинать более уверенно вкладывать свои деньги на фондовом рынке. Кстати, в нашем аналоге 1973-1975 гг. после достижения дна в июле 1974 г. рынок за девять месяцев вырос почти на 50%. Впрочем, рано радоваться. При пессимистическом сценарии развития событий (32 месяца рецессии) следует ожидать дальнейшего падения и достижения дна лишь в июле-августе 2009 г.

Российская реакция

Но как скоро после начала восстановления рынка в США можно ждать хороших новостей и в России? Понятно, что оживление американских рынков сразу улучшит настроение и российских игроков. Сложнее просчитать, когда психологический эффект приведет к качественным изменениям и на фондовый рынок начнут возвращаться сперва отечественные, а затем и зарубежные инвесторы. Дело в том, что мы переживаем первый настоящий экономический кризис за всю историю новой России. А это означает, что в своих предсказаниях мы можем базироваться исключительно на логике текущих событий, что значительно ограничивает возможности такого исследования и точность его результатов.

Если посмотреть график поведения фондовых рынков России (индекс РТС), США (S&P 500) и emerging markets (для простоты построения взят индекс EEM), то вырисовывается весьма интересная картина. С января по май 2008 г. все три линии на графике практически повторяли траекторию друг друга. Вернее будет сказать, что российский и развивающиеся рынки следовали в фарватере США. Однако в мае наш рынок резко уходит в отрыв от своих конкурентов, и 19-го числа индекс РТС достигает абсолютного рекорда за всю свою историю — 2487 пунктов. Если иметь в виду, что своего пикового значения американский S&P 500 достиг 10 октября 2007 г., то можно говорить о временном лаге между этими двумя событиями порядка 7-8 месяцев. Вполне возможно, что приблизительно такое же время понадобится и для начала «ускорения» российского фондового рынка. То есть при оптимистическом сценарии — если верить, что американское дно уже достигнуто, — оживления РТС можно ждать в июне-июле этого года.

Однако следует помнить и о неприятных для инвесторов вещах. Начиная с августа 2008 г. российские индексы падают намного быстрее не только показателей фондового рынка США, но и основных индексов развивающихся стран. Так что и выход отечественного рынка из кризиса будет гораздо более затяжным и сложным, чем в среднем в странах emerging markets. При этом конкретная траектория подъема будет зависеть уже не столько от расторопности американских финансовых властей, сколько от экономической политики, проводимой у нас дома.

Исаак Беккер
международный финансовый консультант
FCP (Financial Management) Ltd

Аналитический деловой еженедельник «SmartMoney» № 7 (145)
02 марта 2009